Jun 282017
 

Der kürzliche Abverkauf der FANG-Aktien (siehe dazu auch der Beitrag „Der Bär lauert – Aktienmärkte vor Rückschlag (oder mehr)!“) hat eine wichtige Botschaft an Investoren gesendet: Durch das inzwischen erheblich verbreitete passive Investieren wird immer mehr Kapital gleichgewichtet auf wenige Aktien gestreut – ungeachtet dessen, ob einzelne Titel bereits erkennbar überbewertet sind oder nicht. Dreht der Trend, stehen dann kaum Käufer bereit und die Kursverluste fallen heftig aus. Dass daraus sogar eine Art „Kernschmelze“ an den Märkten hervorgehen kann, soll folgend erläutert werden.

Über Jahre zeigte sich immer wieder, dass die meisten aktiv gemanagten Fonds ihren Benchmark-Index nicht schlagen. Auf Basis dieser Kernerkenntnis entwickelte sich die Idee des passiven Investierens über kostengünstige Indexfonds zu einem Dauerbrenner. Immer mehr Kapital floss somit in den vergangenen Jahren in ETFs und NOCH ist der Trend ungebrochen:

Auch der Trend zu „Robo Advisory“ bzw. „digitaler Vermögensverwaltung“ begünstigt den Siegeszug der ETFs. In US-Aktien haben Indexfonds und ETFs kumuliert einen Marktanteil von 45%. Problematisch daran ist, dass wegen dieser immensen Größe nun Marktverzerrungen auftreten. Der Indexfonds macht eben genau das nicht, was ein aktiver Fondsmanager getan hätte: er wägt nicht ab, er verteilt nur Kapital. Dies führt jedoch dazu, dass sich Trends zu „Selbstläufern“ entwickeln – je mehr Kapital zufließt, desto mehr steigen die Preise. Genau das haben wir bei den „FANG-Aktien“ erlebt und dieser Trend hat zu sehr fragwürdigen Bewertungen geführt – hier schön aufgezeigt am Beispiel der Amazon-Aktie.

Um dem Argument des reinen Abbildens den Wind aus den Segeln zu nehmen, hat die ETF-Branche „Smart Beta Fonds“ kreiert. Diese „intelligenten ETFs“ versprechen gewissermaßen die „bester aller Welten“, da sie weiterhin die Vorteile klassischer ETFs (wie z.B. niedrige Kosten) bieten sollen, jedoch zusätzlich ein gewisses automatisiertes Management beinhaltet ist. Bei Smart Beta wird ein vom Marktindex abgewandelter Index geschaffen, der regelbasiert nur die Unternehmen auswählt, die bestimmten Kriterien entsprechen. Diese Kriterien werden auch „Faktoren“ genannt. Der Ansatz überzeugt in den vergangenen Jahren immer mehr Investoren:

Smart Beta Fonds sind wiederum ein markantes Beispiel für einen weiteren noch umfassenderen Trend: der Anteil von Handelsprogrammen bzw. „Algos“ hat in den vergangenen Jahren erheblich zugenommen. Das sind Programme, die bisher erfolgreiche Handelsansätze – basierend auf quantitativen Daten – automatisch handeln. Diese „Quants“ sollen bereits 70% des Handelsvolumens ausmachen! Eine nicht ganz unwesentliche Frage hierbei ist, in wie weit diese Systeme die bisher funktionierenden Signale durch die immanente Reflexivität obsolet werden lassen. Denn alle Quant-Fonds arbeiten mehr oder weniger mit den gleichen historischen Daten und sollten somit zu ähnlichen Modellen bzw. Ergebnissen kommen. In gewisser Hinsicht wird somit – trotz ausgefeilter Computer-Technik – doch wieder „Herdenverhalten“ begünstigt.

Und hierin liegt nun das oben bezeichnete „Kernschmelzen“-Risiko. Die Finanzkrise 2008 wäre womöglich niemals so gravierend ausgefallen, wenn nicht mehr oder weniger alle Banken mit demselben Risikomodell gearbeitet hätten. Nun haben wir ein ähnliches Phänomen auf der Anlage-Seite, denn riesige Investmentbeträge wurden in klassische und „intelligente“ ETFs investiert allein aus Kosten- und Performance-Gründen. Die Ironie dabei liegt darin, dass genau damit die Signalfunktion von Preisen außer Kraft gesetzt und auch die Liquidität völlig überzeichnet wird. Der ETF-Flash-Crash am 24. August 2015 zeigte das Risiko deutlich auf. Zudem laufen viele Investoren mehr oder weniger unbewusst „in der gleichen Herde und in die gleiche Richtung“.

Nun stellen Sie sich ein Szenario vor, das ein plötzliches Umdenken vieler Investoren erzeugt, z.B. eine unerwartete Eskalation des Nordkorea-Konfliktes mit Einsatz von Nuklearwaffen oder eine globale Cyber-Attacke mit längerfristiger Auswirkung. Plötzlich fangen die Quants bzw. Algos an zu verkaufen, denn das ist es, was die Modelle nun errechnen. Und auch einige Investoren in ETFs kommen zu der Ansicht, dass es vielleicht besser ist, etwas Kapital rauszunehmen. Doch wer soll die von den ETFs gehaltenen Aktien nun kaufen (zumal ETFs keine Kasse halten)? Panik entsteht, da die ETFs für einzelne Werte gar keine ausreichende Liquidität finden. Die Market Maker stellen immer tiefere Kurse, mit der Folge dass immer mehr Quants/Algos verkaufen und auch immer mehr ETF-Anleger „kalte Füße“ bekommen – zumal die ersten ETF-Anbieter über „Probleme bei der Preisermittlung“ berichten und den Handel aussetzen. In einem solchen Szenario können selbst etablierte Indizes wie der Nasdaq 100 dramatischste Verluste in kürzester Zeit erfahren. Der oben beschriebene Selbstläufer-Prozess dreht sich somit nun um ins Gegenteil – die Kernschmelze an den Märkten ist da.

In einem solchen Szenario ist es denkbar, dass am Ende die Notenbanken beginnen, in exorbitanten Ausmaß ETFs zu kaufen um den Markt zu stabilisieren – die japanische Notenbank tut dies ja bereits seit längerem. Und schon finden wir uns im neuen Quantitative Easing Zyklus wieder… Nur dass das Vertrauen „ins System“ wieder weiteren Schaden genommen hat und die Zentralbanken final an Glaubwürdigkeit verlieren könnten – insbesondere, nach dem Janet Yellen sich gestern zu der gewagten Aussage hinreißen ließ, dass es „zu Lebzeiten keine weitere Finanzkrise mehr geben wird“.

Relativierend: In der Überschrift habe ich das Wort „bald“ verwendet, tatsächlich weiß ich jedoch weder ob geschweige denn wann ein solches Szenario jemals eintreten wird. Ich glaube jedoch, dass sich hier Systemrisiken entwickeln, welche die einzelnen Marktakteure und Aufsichtsbehörden nicht einschätzen können, da eine übergeordnete Intelligenz fehlt. Mir scheint, wir erleben gerade ein riesiges unüberschaubares Anlage-Experiment – und das zu einer Zeit, wo das Finanzsystem und im weiteren Sinne das gesamte Weltwirtschaftssystem vor dramatischen Umwälzungen steht (politische Faktoren mal ganz außer Acht gelassen). Seien Sie also auf der Hut. Die global niedrige Volatilität könnte sich als das größte technische Fehlsignal aller Zeiten herausstellen – ironischer Weise erzeugt durch „intelligente Fonds“ und hoch professionelle Computersysteme (die von Menschen geschaffen wurden und denen massenhaft Vermögen anvertraut wird)…