Jun 282017
 

Der kürzliche Abverkauf der FANG-Aktien (siehe dazu auch der Beitrag „Der Bär lauert – Aktienmärkte vor Rückschlag (oder mehr)!“) hat eine wichtige Botschaft an Investoren gesendet: Durch das inzwischen erheblich verbreitete passive Investieren wird immer mehr Kapital gleichgewichtet auf wenige Aktien gestreut – ungeachtet dessen, ob einzelne Titel bereits erkennbar überbewertet sind oder nicht. Dreht der Trend, stehen dann kaum Käufer bereit und die Kursverluste fallen heftig aus. Dass daraus sogar eine Art „Kernschmelze“ an den Märkten hervorgehen kann, soll folgend erläutert werden.

Über Jahre zeigte sich immer wieder, dass die meisten aktiv gemanagten Fonds ihren Benchmark-Index nicht schlagen. Auf Basis dieser Kernerkenntnis entwickelte sich die Idee des passiven Investierens über kostengünstige Indexfonds zu einem Dauerbrenner. Immer mehr Kapital floss somit in den vergangenen Jahren in ETFs und NOCH ist der Trend ungebrochen:

Auch der Trend zu „Robo Advisory“ bzw. „digitaler Vermögensverwaltung“ begünstigt den Siegeszug der ETFs. In US-Aktien haben Indexfonds und ETFs kumuliert einen Marktanteil von 45%. Problematisch daran ist, dass wegen dieser immensen Größe nun Marktverzerrungen auftreten. Der Indexfonds macht eben genau das nicht, was ein aktiver Fondsmanager getan hätte: er wägt nicht ab, er verteilt nur Kapital. Dies führt jedoch dazu, dass sich Trends zu „Selbstläufern“ entwickeln – je mehr Kapital zufließt, desto mehr steigen die Preise. Genau das haben wir bei den „FANG-Aktien“ erlebt und dieser Trend hat zu sehr fragwürdigen Bewertungen geführt – hier schön aufgezeigt am Beispiel der Amazon-Aktie.

Um dem Argument des reinen Abbildens den Wind aus den Segeln zu nehmen, hat die ETF-Branche „Smart Beta Fonds“ kreiert. Diese „intelligenten ETFs“ versprechen gewissermaßen die „bester aller Welten“, da sie weiterhin die Vorteile klassischer ETFs (wie z.B. niedrige Kosten) bieten sollen, jedoch zusätzlich ein gewisses automatisiertes Management beinhaltet ist. Bei Smart Beta wird ein vom Marktindex abgewandelter Index geschaffen, der regelbasiert nur die Unternehmen auswählt, die bestimmten Kriterien entsprechen. Diese Kriterien werden auch „Faktoren“ genannt. Der Ansatz überzeugt in den vergangenen Jahren immer mehr Investoren:

Smart Beta Fonds sind wiederum ein markantes Beispiel für einen weiteren noch umfassenderen Trend: der Anteil von Handelsprogrammen bzw. „Algos“ hat in den vergangenen Jahren erheblich zugenommen. Das sind Programme, die bisher erfolgreiche Handelsansätze – basierend auf quantitativen Daten – automatisch handeln. Diese „Quants“ sollen bereits 70% des Handelsvolumens ausmachen! Eine nicht ganz unwesentliche Frage hierbei ist, in wie weit diese Systeme die bisher funktionierenden Signale durch die immanente Reflexivität obsolet werden lassen. Denn alle Quant-Fonds arbeiten mehr oder weniger mit den gleichen historischen Daten und sollten somit zu ähnlichen Modellen bzw. Ergebnissen kommen. In gewisser Hinsicht wird somit – trotz ausgefeilter Computer-Technik – doch wieder „Herdenverhalten“ begünstigt.

Und hierin liegt nun das oben bezeichnete „Kernschmelzen“-Risiko. Die Finanzkrise 2008 wäre womöglich niemals so gravierend ausgefallen, wenn nicht mehr oder weniger alle Banken mit demselben Risikomodell gearbeitet hätten. Nun haben wir ein ähnliches Phänomen auf der Anlage-Seite, denn riesige Investmentbeträge wurden in klassische und „intelligente“ ETFs investiert allein aus Kosten- und Performance-Gründen. Die Ironie dabei liegt darin, dass genau damit die Signalfunktion von Preisen außer Kraft gesetzt und auch die Liquidität völlig überzeichnet wird. Der ETF-Flash-Crash am 24. August 2015 zeigte das Risiko deutlich auf. Zudem laufen viele Investoren mehr oder weniger unbewusst „in der gleichen Herde und in die gleiche Richtung“.

Nun stellen Sie sich ein Szenario vor, das ein plötzliches Umdenken vieler Investoren erzeugt, z.B. eine unerwartete Eskalation des Nordkorea-Konfliktes mit Einsatz von Nuklearwaffen oder eine globale Cyber-Attacke mit längerfristiger Auswirkung. Plötzlich fangen die Quants bzw. Algos an zu verkaufen, denn das ist es, was die Modelle nun errechnen. Und auch einige Investoren in ETFs kommen zu der Ansicht, dass es vielleicht besser ist, etwas Kapital rauszunehmen. Doch wer soll die von den ETFs gehaltenen Aktien nun kaufen (zumal ETFs keine Kasse halten)? Panik entsteht, da die ETFs für einzelne Werte gar keine ausreichende Liquidität finden. Die Market Maker stellen immer tiefere Kurse, mit der Folge dass immer mehr Quants/Algos verkaufen und auch immer mehr ETF-Anleger „kalte Füße“ bekommen – zumal die ersten ETF-Anbieter über „Probleme bei der Preisermittlung“ berichten und den Handel aussetzen. In einem solchen Szenario können selbst etablierte Indizes wie der Nasdaq 100 dramatischste Verluste in kürzester Zeit erfahren. Der oben beschriebene Selbstläufer-Prozess dreht sich somit nun um ins Gegenteil – die Kernschmelze an den Märkten ist da.

In einem solchen Szenario ist es denkbar, dass am Ende die Notenbanken beginnen, in exorbitanten Ausmaß ETFs zu kaufen um den Markt zu stabilisieren – die japanische Notenbank tut dies ja bereits seit längerem. Und schon finden wir uns im neuen Quantitative Easing Zyklus wieder… Nur dass das Vertrauen „ins System“ wieder weiteren Schaden genommen hat und die Zentralbanken final an Glaubwürdigkeit verlieren könnten – insbesondere, nach dem Janet Yellen sich gestern zu der gewagten Aussage hinreißen ließ, dass es „zu Lebzeiten keine weitere Finanzkrise mehr geben wird“.

Relativierend: In der Überschrift habe ich das Wort „bald“ verwendet, tatsächlich weiß ich jedoch weder ob geschweige denn wann ein solches Szenario jemals eintreten wird. Ich glaube jedoch, dass sich hier Systemrisiken entwickeln, welche die einzelnen Marktakteure und Aufsichtsbehörden nicht einschätzen können, da eine übergeordnete Intelligenz fehlt. Mir scheint, wir erleben gerade ein riesiges unüberschaubares Anlage-Experiment – und das zu einer Zeit, wo das Finanzsystem und im weiteren Sinne das gesamte Weltwirtschaftssystem vor dramatischen Umwälzungen steht (politische Faktoren mal ganz außer Acht gelassen). Seien Sie also auf der Hut. Die global niedrige Volatilität könnte sich als das größte technische Fehlsignal aller Zeiten herausstellen – ironischer Weise erzeugt durch „intelligente Fonds“ und hoch professionelle Computersysteme (die von Menschen geschaffen wurden und denen massenhaft Vermögen anvertraut wird)…

  11 Responses to “Führen Algo-Trading, Quants und ETFs bald zu einer Kernschmelze an den Märkten?”

  1. „Erstmals in der Geschichte sind es Quant-Hedgefonds […] auf die an der US-Börse unter allen institutionellen Anlegergruppen der größte Teil des Aktienhandels entfällt. […] Demnach waren Quant-Fonds zuletzt verantwortlich für 27 Prozent des Handelsvolumens an der New Yorker Börse. Der Anteil hat sich damit allein seit 2013, als es 14 Prozent waren, beinahe verdoppelt.“

    http://www.manager-magazin.de/finanzen/boerse/quant-fonds-groesste-anleger-computer-uebernehmen-die-macht-an-der-wall-street-a-1148749.html

  2. Ex-Bridgewater Quant Says Smart Beta ETFs Use Factors All Wrong

    „[…] In the ETF universe alone, U.S. smart beta funds have grown seven-fold over the past decade, with total assets at a record $612 billion. Yet, according to Shanbhag, this is a lousy way to find the best shares to buy. What factors are good at identifying which stocks are most likely to fall — something that doesn’t really benefit long-only ETFs. In addition, since smart beta funds focus on just a small slice of the investing world, the funds are less diverse and therefore more volatile.“

    https://www.bloomberg.com/news/articles/2017-06-27/ex-bridgewater-quant-says-smart-beta-etfs-use-factors-all-wrong

  3. […] kaufkraftschutz.de: Führen Algo-Trading, Quants und ETFs bald zu einer Kernschmelze an den Märkten? […]

  4. Hübscher Clickbait-Titel. Das kommt Buffetts „finaziellen Massenvernichtungswaffen“ ja schon recht nahe. Unklar bleibt dennoch, was man sich nun genau unter einer Kernschmelze am Aktienmarkt vorzustellen hat. Flash-Crash? Bärenmarkt? Handelseinstellung? Zusammenbruch des Finanzsystems? Mit etwas weniger Superlativen und Übertreibungen würde der ganze Artikel deutlich seriöser wirken. Beim Durchschnittsanleger erzeugt man so nur weitere Verunsicherung, ohne eine echte Hilfestellung bei Handelsentscheidungen zu geben.

    • Wie genau eine Entwicklung verläuft weiß niemand. Ich habe eine mögliche Entwicklung ja skizziert: die Märkte fangen an zu fallen und fallen dann über mehrere Wochen. Es gibt also keinen „Salami-Crash“ über etliche Monate und auch keinen Crash von 1-2 Tagen „im klassischen Sinne“, sondern einfach ein extrem scharfer Rückgang über einige Wochen. Das ist meine Annahme.

      Ob es überhaupt jemals zu einer solchen Entwicklung kommt ist offen. Es ging mit in dem Artikel vorrangig darum, Bewusstsein für die jüngeren Entwicklungen und damit verbundene mögliche Risiken zu schaffen.

      Dem „Durchschnittsanleger“ (was auch immer das ist) kann ich dazu keine konkrete Hilfe geben, denn das geht dann in Richtung Anlageberatung.

  5. How The ETF Bubble Feeds The Stock Market Bubble

    „[…] These 11 stocks have collected 16.2% of flows into U.S. equity ETFs, despite accounting for just 13.9% of the float-adjusted capitalization. The distortion is even more massive based on other metrics: these 11 ETF darlings account for just 7.5% of total revenues, and 4.3% of total employees. Maybe the ETF mania has something to do with the emergence of the “winner take all” society, and sky-high valuations for U.S. large capitalizations in the tech and healthcare sectors? […]“

    https://www.forbes.com/sites/vincentdeluard/2017/06/28/how-the-etf-bubble-feeds-the-stock-market-bubble/#41e9a0a45457

    • Ein sehr guter Artikel, der genau in die gleiche Richtung geht wie der meinige. Lediglich die „DUMB“-Strategie halte ich so wie beschrieben für fragwürdig. Spannend wäre eher auf die relative Performance von DUMB zu den FANGs zu setzen – aber das ist eher etwas für professionelle Investoren, die sich dazu ein Vehikel bauen lassen können.

  6. Lesenswert und bringt meine oben dargestellten Bedenken sehr gut zum Ausdruck:

    As The S&P 500 Becomes One Giant ETF, BofA Has Four Major Warnings

    „[…] And, as the bank warns, „that liquidity is slowly being called into question by the “ETF-ization” of the S&P 500. US trading volume today is now 24% exchange traded funds (ETFs) and 76% single stocks versus 20% ETFs and 80% single stocks three years ago.“ […]“

    http://www.zerohedge.com/news/2017-07-05/four-major-warnings-bofa-sp-500-becomes-one-giant-etf

  7. „This brings us to what I consider to be a legitimate worry about the growth of ETFs: all the trading.

    Although ETFs only own 6 percent of the stock market, they account for about 30 percent of trading volume — double what it was 10 years ago. ETFs arguably suck up volume from the securities they track like a liquidity vampire. If more and more people stop trading stocks and bonds in favor of ETFs, it will drive up trading costs in the underlying securities while potentially making it more difficult to exit on big sell-off days.“

    https://www.bloomberg.com/view/articles/2017-05-04/etfs-become-the-investing-world-s-no-1-scapegoat

  8. Dieses Thema wird uns noch beschäftigen – die Frage ist nur: wann?

    „Quant Quake“: What Was Behind Last Week’s Historic CTA Crash, And Is Another One Imminent

    „But what really happened last week, and will it happen again?

    For the answer we go to one of the foremost vol experts on Wall Street, the team of Chintan Kotecha, Ben Bowler et al at Bank of America, who today described what took place last week “Quant quake”, and who continues a long trend of pointing out just how „weird“ and fragile the market is (no really, in late May he wrote „While not obvious on the surface, these Markets Are Very Weird“) by noting that markets continue to set long-term records for price instability or “fragility”, with a five standard deviation (5-sigma) sell-off in the S&P 500 on 17-May, a 3-sigma drop in the Nasdaq 100 on 9-Jun, and most recently a sharp rise in the bank’s cross-asset Fragility Indicator.

    The latest examples? A 3-sigma rally on average across commodities last week (chart 7) that was even more acute in agricultural commodities like wheat, soybeans, and soybean meal, and a 3-sigma sell-off on average across global bonds (chart 8) that was most acute in longer-duration Bunds. But the worst news for the systematic funds is that the average CTA (Commodity Trading Advisor) was caught offside by both moves, with a popular CTA benchmark experiencing a nearly 5-sigma drawdown last week (chart 9) its worst since 2000 (outside of the Feb-07 shock).“

    http://www.zerohedge.com/news/2017-07-11/quant-quake-what-was-behind-last-weeks-historic-cta-crash-and-another-one-imminent

  9. […] US-Börsen in einen erheblichen Sell-Off übergehen. Dazu sei auch nochmals an den Artikel „Führen Algo-Trading, Quants und ETFs bald zu einer Kernschmelze an den Märkten?“ […]

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